杭氧股份（002430）:預 計2013年收入正增長，但盈利能力難以顯著反彈

002430[杭氧股份] 機械行業(yè)

研究機構：瑞銀證券 分析師： 李博

收購并新建空分裝置為企業(yè)供氣，我們預計IRR在10％左右

公司公告收購并新建空分裝置為魯南化肥等企業(yè)供氣，我們預計2013-2015年供氣規(guī)模為10.4/10.4/11.5萬m3/h，總投資9.5億元，我們預計IRR10％左右。

2012年收入增長凈利潤下降，我們預計2013年收入仍將正增長

杭氧2012年收入54億，同比增長27％，凈利潤4.5億，同比下降9％。其中四季度單季凈利潤0.91億，同比下降43％。我們判斷2013年杭氧收入仍將正增長。按照在手的氣體項目運營進展，我們預計2013年氣體收入將從2012年15億元增長到27億元左右。由于承接了煤化工等大型項目訂單，公司在手訂單充足，我們預計2013年空分設備能夠實現(xiàn)10％以內的增長。

單季營業(yè)利潤率已經創(chuàng)最低值，但2013年盈利能力恐難以大幅反彈

從單季盈利能力看，杭氧4季度營業(yè)利潤率8％，同比下降5個百分點，創(chuàng)2007年以來的最低值。我們判斷其2013年盈利能力仍難以大幅反彈:1）雖然單季營業(yè)利潤率已經創(chuàng)了新低，但全年營業(yè)利潤率和凈利率仍較07/08年高，歷史數(shù)據(jù)顯示盈利能力會在低位持續(xù)1-2年左右；2）氣體項目的投資回報率從2011年14％下降到10％左右，低于機械業(yè)務的投資回報率，隨著氣體收入和利潤占比提升，整體的收益率水平會被拉低；3）下游鋼鐵化工投資放緩，行業(yè)內部競爭加劇。我們預計2013年營業(yè)利潤率穩(wěn)定在目前的低位。

估值:下調盈利預測和目標價，維持“買入”評級

由于2012年毛利率下滑超預期，且2013年可能不會顯著反彈，我們下調了氣體項目和空分設備的毛利率，并下調了公司2012-14年盈利預測至0.55/0.67/0.85（原為0.68/0.82/0.96元）?；谌疸yVCAM-DCF模型下調目標價至13.5元（由于市場風險偏好上升，我們將WACC假設從8.4％變?yōu)?.1％）。